解析企业财务目标三大误区

【本文由PB创新网为您整理】关于财务目标的讨论，财务学界已经形成了利润最大化、每股净利最大化、股东价值最大化、企业价值最大化等观点。实际上，这些观点并没有本质差异。美国学者II·Levy和M·Sarmat曾经通过严密的数学推理，具体证明了这些“最大化”实质上都意味着企业股东财富的最人化。因此，对企业财务目标的研究如果还在这些“最大化”上纠缠显然没有多大的价值。简单地说，回报股东是财务日标理论讲究和财务管理工作的出发点和归宿。然而，一些认识误区显然存在，比如：所布者财务目标等同于经营者财务目标；所有者内部财务目标一致；企业财务日标在企业生命周期中实现路径没有区别。财务理论界需要深入挖掘财务目标中的深层次矛盾和问题。笔者认为，在财务日标的讨论上。人们可能忽视了以下—些重要问题：两权分离条件卜所布者财务目标与经营者财务目标的不一致性、股东内部财务目标的不一致性、企业不同生命周期财务目标实现路径的不一致性。

　　一、两权分离下企业财务目标有可能偏离所有者财务目标

　　在两权分离条件的现代企业制度下，所有者与经营者作为两个独立的利益主体和财务主体客观存在着，加上信息不对称因素的影响，经营者有可能背叛股东的利益去寻租。以上各种关于财务目标的描述实际上都可以加到所有者“头上”，但要想加到经营者的“头上”可能只是“一厢情愿”。笔者提出，在两权分离条件下经营者的财务目标是自身效用最大化（1995年）。要顺利实现所有者的财务目标，必须加强对经营者的财务监督，加大对经营者的激励与约束，通过各种激励方式（如股票期权、递延年薪等）使经营者的财务㈠标与所有者财务目标趋丁一致。同时，通过各种财务监督减少经营者“偷懒”、“滥用资产”、利用权力或私有信息“寻租”的可能性。在我同现阶段的上市公司中，特别是国有控股上市公司，由于所有者财务主体的“虚置”，则务激励不足，经营者利己动机十分明显，表现为：构建“个人帝国”、过度投资（over—investment）、职位消费、讨好员工等。

　　在西方发达资本主义同家，经营者财务目标可能偏离所有者财务目标已经为人们所发现，并且已经得到比较好的解决。主要的措施有：职业经理入制度、有效的资本市场、财务总监派出制度、激励制度、中介体系（会计师事务所等）和社会诚信制度等。借鉴这些措施，笔者针对我国经营者财务目标偏离所有者财务目标的问题提出一些改进措施：

　　1.构建职业经理人市场，形成声誉机制，促使经营者注重长期行为。长期以来，国有企业的经营者是被当成“干部”进行任命的，而没有被当成资本资源与其他资本资源进行优化配置。众所周知，对行政干部的素质要求与对职业经理人的素质要求相差甚远，有时完全相反。比如，市场的千变万化要求经理人具有开拓和冒险精神，但这些素质一般不适用于行政干部。笔者认为，国有企业应尽可能从竞争性领域退出，让私人资本发挥作用，同时构建职业经理人市场，为市场提供丰富的、多层次的职业经理人。职业经理人以资本增值为己任，一旦在从业过程中有背叛所有者行为、滥用股东资产行为以及做假账骗取奖金，能力低下、连年亏损等情况出现，会受到谴责，下岗甚至其丑行被曝光等惩罚，从而影响其职业声誉，使其有所顾忌。这样，经营者会注重长期行为，不会轻易损害所有者利益。

　　职业经理人市场是社会主义市场经济的重要组成部分。如果把生产资料市场看成是市场的硬件部分，那么职业经理人市场则是市场的软件部分。我国在构建社会主义市场体系时，一定要“软硬”一起抓。

　　2.促进我国资本市场的有效性。在一个有效的资本市场中，投资者很理性、很成熟，也很实际。经营者追求短期行为增加任期内业绩并损害公司长远利益、通过改变会计政策来调节利润等“花招”会被市场“识破”。这就需要培养以机构投资者为主体的投资性股东队伍，改变我国以散户为主体的，投机为目的的投资者结构。正确的理念形成需要机构投资者的引导与培育。

　　比如，在我国当前的资本市场中，上市公司投资者偏好股票股利，权益性融资的现象还没有被广泛视为消极信号。而在美国，上世纪六十年代以后股票股利就呈下降趋势，越来越不为投资者所接受，“优序融资”（Pecking—Order）理论更是将股权融资视为“洪水猛兽”列为公司融资的最后一个顺序，不到万不得已不做。又如，在我国，一些经营者靠追求短期行为（如不当节约职工培训费、新产品开发费、研究与开发费、设备维护费等）获得任期内“优良”的业绩，投资者难以判别。西方国家则鼓励企业自愿披露这方面信息。一旦企业这些事关长远发展的费用被不合理“节约”，投资者会判定这家企业前景暗淡，股价会严重下滑甚至被收购而导致经营者“下课”。为了适应促进我国资本市场有效性要求，建议在我国也应鼓励上市公司自愿披露研究与开发、社会责任等方面信息。

　　3.建立与完善财务总监制度。在西方发达资本主义国家，财务总监制度对于保护所有者利益，防止经营者“寻租”起到了重要作用。我们知道，现代企业制度下（特别对上市公司而言），由于所有者远离经营者，经营者有可能利用信息占有上的优势编制失真的财务报告、虚假的招股说明书及伪造的可行性分析报告骗取薪金、奖金和股本投入。财务总监作为代表股东利益的财务专业人员，对经营者进行经常性、权威性的日常监督，有利于消除所有者与经营者之间财务信息的不对称。在我国，类似西方的这种财务总监还非常少，尚不普及，有的企业名义上叫财务总监实际上是为经营者服务的财务经理。为了避免经营者收买财务总监为共服务，所有者应在薪酬上充分考虑，建立相应的激励约束制度。

　　4.建立与股价、经济增加值挂钩的激励经营者的薪酬制度。激励经营者是处理所有者与经营者关系的重要一环。经营者通过有效经营增加了股东财富，超过了股东的期望值，理应获得应有报酬。如果不能获得应有报酬，则其积极性会下降，会通过其他途径寻求“收益”，如在对外采购等环节中接受回扣损害股东的根本利益等。在我国的上市公司中，目前绝大多数总经理都不关心股价（股东价值重要指标）的涨跌，因为他们不持有公司股票，不会自动换位思考。他们在意占有多少资源，热衷于构造“个人帝国”，不关心回报股东，置股东投入资本巨大的机会成本于不顾。西方国家则通过股票期权、与经济增加值挂钩的薪酬制度试图解决对经营者的激励问题。笔者认为，股票期权并非是有百利无一害的完美方法。安然等事件告诉我们，经营者完全有可能利用信息优势在股价最高时变现股票而不管股东长远利益。西方对经营者的激励制度有几点是可以借鉴的：一是固定报酬少，变动报酬多，以使经营者与所有者“同甘共苦”，二是合理设计参照的财务指标，比如近年来出现的经济增加值（EVA）很能代表西方国家评价经营者业绩的思想倾向，这有利于防上经营者不合理占有股东资本；三是经营者业绩与市场评价（股价表现）相结合，长期业绩与短期业绩相结合。对我国上市公司设计经营者激励制度而言，我们不必注重形式（如股票期权），而应注重内容。

　　5.构建中介和社会诚信体系。所有者要科学评价经营者业绩离不开公正的社会审计系统，要寻找优秀的职业经理人离不开“猎头”公司的帮助；发现上市公司经营者搞短期行为离小开财务分析师的慧眼。社会中介对丁处理两权分离下所有者与经营者的矛盾具有重要意义。而整个社会诚信体系的构建则是一个长期的。艰巨的，但又必须完成的任务。所布者对经营者的激励要兑现；纤营者要诚信经营、忠于股东的资本增值事业；财务总监要忠诚为所有者服务，注册会计

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