利润最大化与企业价值最大化的比较分析

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摘 要：几乎所有的经济学教科书都将利润最大经作为企业目标，但财务管理学则认为利润最大化存在诸多方面的不足，并提出了各种各样的替代目标，其中又以企业价值最大化为主。但实际上，利润最大化不但不存在不可克服的缺陷，而且是一个统帅性和决定性目标，是其他财务目标得以实现的前提条件。相反，企业价值最大化的缺陷更不可克服。因此，财务管理也应以利润最大化为目标。
关键词：企业目标；利润最大化；企业价值最大化；经济学；财务管理学
在经济学里，企业的目标是追求“利润最大化”，这几乎是众所公认的。但在财务管 理中，财务管理目标则存在多种多样的观点，包括利润最大、资产利润率最大化、每股盈余最大化、股东财富最大化、企业价值最大化，等等。且其中绝大多数都认为“利润最大化”目标存在不足，并且认为应将“股东财富最大化或企业价值最大化”作为企业财务管理的目标。
为什么经济学中公认的“利润最大化”这一企业目标不能成为财务管理中普遍认同的目标？财务管理多种多样的目标是否存在有机的内在联系？ 本文拟对这些问题进行探讨，并试图得出财务管理也应以“利润最大化”作为目标的结论及其理由。
一、主流观点：利润最大化的不足与企业价值最大化的优点
（一）利润最大化的不足
利润最大化是古典微观经济学的理论基础，经济学家通常都是以利润最大化这一概念来分析和评价企业行为和业绩的。经济学中所讲的利润，指的是企业总收益减去总成本，但成本包括会计成本和机会成本，因此对应着会计利润和经济利润两个不同的概念。前者是总收益减去会计成本即企业生产过程中的各种实际支出，后者是总收益减去会计成本再减去机会成本。经济学中所讲的利润最大化，一般指的是经济利润最大化。在会计学中，由于成本被严格定义为成本和费用，所以利润指的是收入减去成本和费用后的余额。在财务管理中，利润最大化就是“假定在企业的投资预期收益确定的情况下，财务管理行为将朝着有利于企业利润最大的方向发展。”
综合起来看，认为利润最大化目标的不足主要表现在以下几个方面：
第一，利润最大化是一个绝对指标，没有考虑企业的投入和产出之间的关系。例如，同样获得100万元的利润，一个企业投入资本500万元，另一个企业投入700万元，若不考虑投入的资本额，单从利润的绝对数额来看，很难作出正确的判断与比较。
第二，利润最大化没有考虑利润发生的时间，没有考虑资金的时间价值。例如，今年获利100万元和明年获利100万元，若不考虑货币的时间价值，也很难准确地判断哪一个更符合企业的目标。
第三，利润最大化没能有效考虑风险问题，这可能使财务人员不顾风险的大小去追求最大利润。例如，同样投入100万元，本年获利都是10万元，但其中一个企业获利已全部转化为现金，另一个企业则全部表现为应收账款，若不考虑风险大小，同样不能准确地判断哪一个更符合企业目标。
第四，利润最大化往往会使企业财务决策行为具有短期行为的倾向，只顾片面追求利润的增加，而不考虑企业长远的发展。
（二）企业价值最大化的优点
企业价值通俗地讲就是“企业本身值多少钱”。[1]P9企业价值通常可以通过两种途径表现出来：一种途径是用买卖的方式，通过市场评价来确定企业的市场价值；二是通过其未来预期实现的现金流量的现在价值来表达。企业价值最大化是一个抽象的目标，在资本市场有效性的假定下，它可以表达为股票价格最大化或企业市场价值最大化。
一般认为，以企业价值最大化作为企业财务管理目标有如下优点：
首先，价值最大化目标考虑了取得现金性收益的时间因素，并用货币时间价值的原理进行科学的计量，反映了企业潜在或预期的获利能力，从而考虑了资金的时间价值和风险问题，有利于统筹安排长短规划、合理选择投资方案、有效筹措资金、合理制订股利政策等等。
其次，价值最大化目标能克服企业在追求利润上的短期行为。因为不仅过去和目前的利润会影响企业的价值，而且预期未来现金性利润的多少对企业价值的影响更大。
再次，价值最大化目标科学地考虑了风险与报酬之间的联系，能有效地克服企业财务管理人员不顾风险的大小，只片面追求利润的错误倾向。
二、利润最大化和企业价值最大化的比较分析
上述利润最大化的不足和企业价值最大化的优点，代表了目前财务管理学的主流观点，也是财务管理学将企业价值最大化作为财务管理目标的依据所在。但笔者对此有不同看法。
（一）利润最大化的前述不足不存在难以克服的弊端
经济学认为，一个完整的理论应包括定义、假设、假说和预测几个部分，其中假设指的是“某一理论所适用的条件”。并且认为，“任何理论都是有条件的、相对的，所以在理论的形成中假设非常重要……离开了一定的假设条件，分析与结论都是毫无意义的。”[2]P18同样，如果考虑到利润最大化的假设条件，那么利润最大化的前述不足并不是不可克服的，相反完全可以由此发出，作出正确的比较和判断。
第一，关于“绝对指标”。的确，利润最大化是一个绝对指标，但这也仅仅就某一单个的企业而言的，并且我们通常假设“其他条件都不变的情况下”，从而投入的资金额也相等的情况下进行的。如果要对两个或两个以上的企业作出比较，那么放宽假设条件，哪怕利润和投入都不相同，也完全可以得出正确的结论，这就是通过其变形指标利润率如总资产利润率或自有资金利润率等来进行。
第二，关于“利润发生的时间”。通常来说，利润最大化中的利润，指的是当期利润。如果两个或两个以上的企业除了利润的差别以外，包括利润产生的时间等其他条件完全相同，我们当然可以根据利润的大小作出正确判断。倘若利润产生的时间不同，那么相应地，我们只要对不同时期的利润进行折现再作出比较，那么也完全不会影响我们作出正确的决策。
第三，关于“利润的风险”。如果利润相同，但获得利润的风险不同，由于违背了“其他条件都相同”这一假设前提，那么根据风险系数把利润换算成同一风险系数条件下的数值再进行比较，也可以得出正确的结论。
第四，关于“行为的短期化”。尽管利润最大化是当期指标，从长期来看以利润最大化为目标的短期决策未必是最佳决策，但短期和长期的约束条件不同，我们不能将约束条件不同的选择进行优劣比较。就如同尽管短期最低平均成本高于长期平均最低成本，因而短期利润最大化的决策在长期来看，远不是最佳决策，但在短期约束条件下，却仍然是最优决策是一样的道理。而且无论作出何种决策，我们固然要考虑到长期的因素，但由于信息不对称，越是短期，约束条件越明确具体，从而决策的后果越可以准确地预期。
所以，在本人看来，如果除了利润外，所有其他条件如投入的资金、产生的时间、风险等都相同，我们固然可以根据利润额绝对值的大小作出“孰优孰劣”的正确判断，即使其他条件如投入的资金、产生的时间、风险等不同，我们也可以或对利润进行变形、或折现、或考虑风险系数等，作出正确的比较和决策。从这个角度看，前述所称的把利润最大化作为企业财务管理目标所表现出来的不足，并不是不可克服的，也不会影响我们的正确决策和判断。对此，本文后面将作进一步的分析。
（二）企业价值最大化的不足和缺陷
尽管在由于企业价值这一指标考虑到了取得现金性收益的时间、风险，从而当时间和风险不同时，能够直接作出判断，但这一指标也存在着以下的不足、甚至可以说是比利润最大化的不足更难以克服的缺陷：
首先，同样是一绝对指标，没有考虑企业投入和产出之间的关系。比如同样是在一年前，甲乙两家企业分别投入100万元和500万元，现在甲企业的价值是180万元，乙企业的

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