企业购并动机理论研究

需要改变经营方式，并且忠实于股东的利益。

由此，我们可以发现此理论隐含的假设前提是，公司的法人治理结构无法克服代理成本问题；同时股票市场也是无效率的，无法对管理者行为进行控制与监督。但是实际上，80年代中后期以来，随着股权、期权等多种激励方式的实施和公司法人治理结构的不断完善，股东和管理者的利益越来越紧密地联系在一起，股票市场的效率也不断增强。因此，基于上述动机的购并行为将会越来越少。

7．市场竞争理论――市场势力假说

这种理论认为，企业购并的动机是基于市场竞争的需要：一方面通过购并活动可以有效地降低进入新行业的障碍，通过利用目标企业的资产、销售渠道和人力资源等优势，实现企业低成本、低风险的扩张；另一方面通过购并活动，将关键性的投入―产出关系纳入企业的控制范围，借助购并活动减少竞争对手，从而提高行业集中度，增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，从而获得长期盈利的机会。惠延顿(1980)发现大公司在利润变动方面比小公司小，这说明大公司由于市场势力强，不容易受市场环境变化的影响，这形成了公司购并活动的动机之一。而Renft等(2000)研究了，1994―1995年268家高科技企业，发现获取目标公司的人力资源是最重要的购并动机。

此理论从市场竞争的角度来解释购并的动机，隐含的假设前提是，企业购并行为完全由市场所导向，市场结构决定了企业的一切行为及其背后的动机。但是，由于种种其它因素的制约和限制，企业行为不能仅仅用唯一的市场变量来解释；同时，企业目标的多元化也使得企业购并的动机不能完全用市场竞争来解释。


8．交易费用理论――组织替代市场假说

该理论认为节约交易费用是企业购并活动的唯一动机，企业购并实质上是企业组织对市场的替代，是为了减少生产经营活动的交易费用。

该理论用“资产专用性”解释纵向购并。资产专用性是指某项资产或生产要素最适合于某种特定的配置。它实际上测量的是某一资产对市场的依赖程度，资产专用性越高，市场交易的潜在费用就越高，纵向购并的可能性也就越大，当资产专用性达到一定程度时，市场交易的潜在费用就会阻止企业继续依赖市场，而是将其相关部分内部化，从而发生纵向购并。  

此理论又用“微型资本市场”解释混合购并。由于某些部门的企业组织管理互不相关的经营活动费用低于通过市场来组织这些经营活动的费用，于是通过混合购并产生了多部门企业组织(即M型结构)。因此，可将多部门企业组织(即混合企业)看作是一个内部化的微型资本市场，通过统一的战略，使资本能集中起来获到最有效的使用。

交易费用理论是对企业购并动机的创造性解释，但是由于该理论比较抽象，很难用实证给予相应的验证，因此也在一定程度上影响了其说服力。

通过对上述各种理论的评价，我们不难发现关于企业购并动机的现有理论都是从一定的假设前提出发，从不同的角度探讨了企业购并的动机，但都无法对所有的购并活动给出合理的解释，也没有形成一个权威的、统一的结论。Keith D．Brouthers等(1998)指出：企业购并的动机是多元的，复杂的，很难用一种理论解释清楚，实际的企业购并过程是一个在多因素作用下的互动过程。事实情况也确实如此，每一种理论的提出，都有着相应的实证研究相支持，但是都不足以解释所有的购并动机。能否在此基础之上，构建一个统一的购并动机理论或者形成一个完整的理论体系，这将是一个值得研究的问题。

二、企业购并动机理论的一般思考

企业购并动机的理论迄今为止还无法形成一个系统的理论框架。早期研究者在研究方法上，试图运用一种理论或者假说来解释所有的购并活动。而事实上，不同的购并活动背后的动机常常无法用单一的理论来解释，这就给相应的实证研究带来了困难。笔者认为，早期的研究明显存在三个方面的不足：

首先，在研究样本的空间大小选择上，用不同的样本来源和样本大小解释同一理论，就会出现相互矛盾之处。同一个理论常常既有正面的实证结果，又有负面的实证结果，从而出现了莫衷一是的局面。如，Jensen(1986)发现，闲置现金流量(FCF)，使得管理者产生了扩大企业规模的冲动，为此产生许多净现值为负的购并行为，此动机是通过扩大公司规模增加公司的代理成本；而Fama等(1983)研究表明，报酬安排和管理者市场可以使代理问题缓解，股票市场则提供了外部监督手段，代理成本不是导致购并的真正动机。

其次，在研究样本的时间序列选择上，考察不同时段的样本，对同一理论也会做出完全不同的结论。如纽博尔德(1970年)的研究表明，只有18％的公司，在购并活动中承认购并动机与规模经济有关，而Ahtiala等(2000年)的研究表明，通过规模经济可实现减少价格变动、它是购并的动机之一。

最后，在购并效果的评定上，仅仅用某些简单的财务指标来衡量购并的成功与否。Lubat-kin(1983)发现，大多数购并效果采用两类财务指标来衡量；利润变化率和股票价值变化率。Ingham等(1992)认为，众多购并活动被界定为失败的原因在于，现有的衡量指标并未能真正衡量购并的成功与否。而事实上，鉴于不同的购并动机，其购并效果应该从购并动机的实现与否方面来衡量。

因此，我们在研究企业购并动机理论的一般框架时，首先，应该意识到上述理论的缺陷和不足，建立一个在一定时空下的购并观；其次，应该综合现有成果，将之囊括在一个一般的框架之中，以便更好地运用。在此笔者考虑建立购并动机的三个维度，即经济维、管理维和战略维。详见表1所示：

表1 购并动机的一般理论框架   表2 我国企业购并的一般动机
  

从购并动机的时间分布来看，在世界上的五次购并浪潮中，前四次几乎都由经济维所引发的，而第五次则更多的是由战略维所引发的。据统计，在美国，购并私有化交易占全部交易的比重从1988年27％下降到了1996年的3％以下；金融买家所占的比重在1988年是35％，而在1996年只有5％；从90年代开始，战略性买家成为主流。公司管理者已经把兼并与收购视为保持竞争力的关键手段。由此可见，从全球范围来看，公司购并的动机正在从经济维向战略维过渡，在此之中偶尔夹杂着一些管理维引发的购并动机。

另外，我们也应该意识到，由于世界各国的经济发展水平及资本市场条件存在差异，其占主流的购并动机也存在着重大的差异。最典型的对比就是目前当西方发达国家进入战略购并的主流时，我国资本市场的购并动机还仍然停留在经济维的最低层次上。因此，在解释购并动机时，我们不能忽略其中可能存在的空间差异特征。

最后，企业购并动机的一般框架与企业的购并动机并不存在一一对应的关系。实际上，企业购并背后隐藏着复杂的购并动机，即某项购并行为往往是多种购并动机共同促成的。要具体区分隐藏着的不同购并动机，需取之以不同的权重，分别对之进行仔细分折，这才是考察和评价企业购并动机的正确、可靠的做法。

总之，企业购并的动机整体上体现出多元性、时间性和空间性三个方面的特征。这三个特征构成了分析企业购并动机的一般理论依据。

三、当前我国企业购并动机的理论解释

根据国内学者的研究，在目前我国企业中所发生的各种类型的购并案例中，主要存在着以下几种购并动机：

1．救济型购并――消除亏损的动机

自20世纪80年代以来，我国的购并浪潮明显存在政府撮合、干预的特征。企业购并主要为了解决亏损问题。政府部门出于消除亏损的目的，往往采用行政性手段迫使优势企业来兼并亏损企业，这种不考虑企业具体情况的硬性“拉郎配”做法，在相当一段时期内仍将成为我国企业购并活动的主要动机之一。如1992年上半年，威达电机总厂在其上级合肥市二轻局的压力下兼

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