风险投资退出渠道的比较研究

公开上市,也可以在不同发展时期在私人权益市场上以出售或回购的方式实现退出。

所谓NASDAQ是全美证券商协会自动报价系统(National Association of Securities Dealers Automated Quotations)的英文缩写,但目前已成为那斯达克股票市场公司(Nasdaq Stock Market,Inc.)的代名词,其职能是操作并维持NASDAQ报价系统的运转,并提供各种金融服务。1999年NASDAQ成交额11万亿美元,首次超过纽约证交所,占美国三大股市的51%。虽然2001年以来,世界市场对NASDAQ的影响很大,但也不能改变影响它在世界金融领域的重要地位。

NASDAQ是全世界风险投资公开上市最大的市场,90年代美国通过风险基金和原始股上市等途径进行的风险投资每年都在450亿至650亿美元之间,其中NASDAQ吸纳的约占半数。更有微软、英特尔、西斯科、戴尔、雅虎等等著名的风险企业都在NASDAQ实现了成功退出和再度融资。NASDAQ不仅是美国的创业板市场,更是世界优秀风险投资企业展示自己的舞台。

所谓私人权益资本市场是指不必经过美国政权交易委员会审批登记的,在私人之间或各金融与非金融机构之间交易的权益资本。最常见的权益资本投资是普通股和可转换的优先股或带有优先权及认股权证的次级贷款。这些有价证券可能是上市公司发行的,但大多数是由私人公司和非上市公司发行的。美国私人权益资本市场是整个资本市场的一个重要组成部分,私人权益资本其中又包括了风险资本和非风险资本。私人权益市场一般具有四种形式:有组织的私人权益资本市场;天使市场;非正式的私人资本市场以及144法规资本市场。可以说私人权益资本市场是为风险投资进行出售或回购提供了广阔的舞台。

以下是对各种退出渠道的分析(见表2)。


表2美国风险投资退出渠道分析

┌─────┬────┬───────┬──────┐

│退出渠道│背景│转让客体│转让对象│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│公开上市│完全成功│股票│社会公众│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│一般购并│比较成功│整体或大股股票│ 大公司 │

├─────┼────┼───────┼──────┤

│二次购并│情况一般│股权│风险投资机购│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│管理层回购│比较成功│整体或大股股票│风险企业│

├─────┼────┼───────┼──────┤

│破产清算│完全失败│资产│ 企业家 │

└─────┴────┴───────┴──────┘


┌────┬────┬────┬────┐

│市场性质│投资年限│回报倍数│发生概率│

├────┼────┼────┼────┤

│二板市场│4.2 │7.1 │20% │

├────┼────┼────┼────┤

│产权市场│3.7 │1.7 │25% │

├────┼────┼────┼────┤

│产权市场│3.6 │2.0 │10% │

├────┼────┼────┼────┤

│产权市场│4.7 │2.1 │25% │

├────┼────┼────┼────┤

│产权市场│4.1 │0.2 │20% │

└────┴────┴────┴────┘

资料来源:根据《美国风险投资》2003年3-8期的相关资料整理而成


由表2可看出,在风险投资最发达的美国第二种退出方式——出售或回购达到了60%(一般购并25%,管理层回购25%,二次购并10%,共60%),成为最主要的退出渠道。这种方式投资年限是最短的,报酬率中等,但是对于风险投资企业来说,要注重投资资本的赢利性和流动性的统一,才能达到收益最大化,所以多数的风险投资企业会选择这种退出渠道。公开上市回报率最高,达到了7.1,属于完全成功,但只占到了20%。破产清算是无奈之举,不仅长期占用资金而且成本都只能回收20%,试想如果没有这么高的风险,岂不是人人都来涉足风险投资,所以正是存在很高的失败率,才能保证风险投资者的高收益。

2、中国

80年代初,随着改革开放,国人开始了解美国的“硅谷神话”。“中关村电子一条街”的兴起标志着我国高科技产业步入了探索和发展的阶段,同时也开始了我国风险投资的探索之路。短短十几年,中国的风险投资取得了长足的发展(见表3)。

现行的条件下,当前我国风险投资退出渠道中,出售和回购占据绝对优势。风险企业可以通过回购、直接被上市公司收购、被跨国公司兼并甚至风险企业之间进行重组达到退出的目的(见下页表4)。


表3 1994-2001年全国创业资本增量和总量的年度比较(单位:万元人民币)

┌─────┬────┬────┬────┬────┐

│ 年度 │1994│1995│1996│1997│

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│ 创业资本 │││││

│ 总量 │ 221800 │ 301800 │ 360800 │ 761750 │

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│ 新增创业 │││││

│ 资本 ││80000 │59000 │ 400950 │

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│ 比上年增 │││││

│ 长率 ││36% │20% │ 111% │

└─────┴────┴────┴────┴────┘


┌─────┬────┬────┬────┬────┐

│ 年度 │1998│1999│2000│2001│

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│ 创业资本 │││││

│ 总量 │1040580 │2063158 │3730822 │ 405622 │

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│ 新增创业 │││││

│ 资本 │ 278830 │1022578 │1667664 │ 321800 │

├─────┼────┼────┼────┼────┤

│ 比上年增 │││││

│ 长率 │37%│98%│81%│9% │

└─────┴────┴────┴────┴────┘

资料来源:王松奇、王国刚主编的《2002年中国创业投资发展报告》


尽管我国风险投资已经取得了较快速度的增长,但是相对于发达国家我们还处于起步阶段。当前,退出渠道的不畅通已经成为严重阻碍风险投资发展的瓶颈。

当前的中国,不存在二板市场,主板市场限制多,主板市场相对于大多数的风险企业来说门槛太高。如发起人认购的股本数不少于3000万元,股票发行后的公司股本总额不低于5000万元,企业有三年以上的营业业绩且连续盈利,无形资产


表4 2002年中国风险投资项目退出渠道分析

┌───────┬──────┬───────┬──────┐

│退出渠道│公开上市│出售或回购│清算│

├───────┼──────┼───────┼──────┤

│案件数│ 2│29│7 │

├───────┼──────┼───────┼──────┤

│所占百分比│ 5.3% │76.3% │ 18.4%│

└───────┴──────┴───────┴──────┘

资料来源:根据王松奇、王国刚主编《2002年中国创业投资发展报告》中的风险投资项目退出渠道分析整理而成占总资产的比重不高于20%等等;现有的制度框架内,主板市场上国有股法人股不能流通与交易,可流通股仅限于社会公众股,而我国许多风险企业都是国家参股扶持的,这与风险投资要求一次性全部退出实现回报相矛盾。


此外,产权市场不健全,产权制度还待完善。风险投资是长期股权投资,没有产权明晰的股份制企业,风险投资机构就很难通过产权交易,全身而退。风险投资发达的国家股票市场和产权市场非常健全。在我国,风险企业大多有政府背景,国有股法人股一般通过协议转让。这样做往往不能获得充分的市场信息,风险企业股份并不一定能根据自身的情况在最合适的时间找到最合适的买家和最真实的价格,影响风险资本的流动性及其收益。

四、当前我国风险投资最佳退出渠道——出售或回购

公开

上一页  [1] [2] [3] [4]  下一页