上市公司财务治理中的代理问题分析

现。所谓股东平等原则是指公司与股东间，在基于股东地位而发生法律关系之场合，应给予股东平等地位（张俊浩，1997）。资本多数决原则的采用，一方面使大股东的意志上升为公司意志，使小股东依所持股份而享有的表决权落空；另一方面，由于小股东难以对大股东决策表示异议，导致小股东决策权与财产权分离的发生。以上两方面都在一定程度上破坏了股东之间实质上的平等关系。而对于上市公司来说，只有实现股东之间实质上的平等，才能保证公司的经营决策符合公司利益，从而保护大众投资者的投资热情。

    控股股东与小股东之间的代理冲突表现为前者滥用资本多数决原则剥削后者利益。当大股东控制了公司的决策权时，就面临着长期利益和短期利益的选择。从长期来看，上市公司的健康持续发展会给全体股东带来客观的稳定收益；就短期而言，大股东可以利用控制权转移上市公司资产来为自己牟取私利。例如，假如控股股东持股25%，那么每转移100元的上市公司资产可以获利75元。因此，在约束机制不完善的资本市场中，如果上市公司经营状况良好，大股东会以较隐蔽的手段来少量转移公司资产；在经营状况较差时，大股东就会不顾一切的转移公司资产以降低自身的风险。对此，小股东则无计可施，因为大股东的这一权利正是股份制的基础——资本多数决原则所赋予的。

    国有股的委托代理问题

    国有股之所以产生委托代理问题，其根源在于国资公司官员不可能对国有股投票权后果负责。第一个原因是"逆向选择"问题。不仅那些希望成为经理人员的人存在逆向选择问题，而且国资官员本身也存在同样的问题。因为国资公司官员仅仅是国有股的代理者，而并非公司收入的剩余索取者。第二个原因是委托人难以对代理人实施有效监督与约束。国有资产的产权归根结底属于"全体劳动人民"，国家、政府以及政府官员只不过是全民财产委托链条上不同环节的受托代理人。

    在我国，国有控股上市公司是上市公司的主体。国有控股股东比一般股东在行为上的特殊性，具体反映在如下几个方面：（1）在行为目标方面，国有控股股东的行为目标具有公共性和公司性两个属性。国有股份直接或间接由政府部门持有，并处于政府有关部门的直接管理下，股东行为具有公共部门的特性，公司性是指国有股份与一般股份一样，也存在追求盈利的目标。（2）在身份定位方面，国有股股东具有委托人和代理人的双重人格。国有控股股东作为国有股份的直接持有人，对授权的政府来说是代理人，但对控股的公司来说则是委托人。（3）国有股股东对其控股公司的监控能力较弱，激励力度不足，导致国有控股上市公司代理成本增加而盈利能力降低。（4）国有控股股东除了利用股份的优势地位对上市公司的人事任免进行干预外，倾向于通过行政方式直接干预上市公司。（5）国有控股股东具有融资偏好。由于股权融资的范围非常广泛，国有控股股东很关注上市公司的融资资格以及融资能力，并充分利用以实现本地经济扩张和就业水平提高的政府公共性目标。综上所述，国有控股股东在行为模式上的特殊性，导致了其利益构成与上市公司其他股东不完全一致。

    国有股的终极所有权由政府代表全国人民来持有。随着授权层次的增加，委托代理的链条越拉越长，不可避免地增加了代理成本。同时，政府具有多元化的价值取向。在众多的价值取向中，维护社会稳定、促进社会进步是首要目标。因此，在国有股收益最大化与其他重要目标产生冲突的时候，政府作为公共服务机构不可能完全追求国有股收益的最大化，其选择就必然是舍弃次要目标去保证其他重要目标的实现。而且，国有股权最终必须由政府官员来行使，在政府的框架内管理国有股权的政府官员仅仅拥有对国有股权的处分权，其收益只能是标准化的工资和职位的提升。由于这种权利和收益的不对称性就会严重影响国有股权的代理效率。

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