论公司战略的财务评估

的价值。布莱克舒尔斯模型如

其中 ,Ｓ是期权标的物 (此外为相应投资 )的当前价值 ;Ｘ是期权的约定价格 :ｒ是无风险年利率 ;Ｔ是期权到期期限 (年 )。Ｎ (ｄ1 )和Ｎ (ｄ2 )分别表示在正态分布下 ,变量小于ｄ1和ｄ2时的累计概率 ,ｄ1和ｄ2的取值如下 :

其中 ,σ在本文中为投资价值相对变动的年标准差。通常 ,σ取值在 0 2_ 0 4之间。假定专家估计ＤＶＤ的σ为 35%,数字化电视的σ为 30 %。ｒ可以理解为不冒任何风险就可以取得的投资收益率 ,以下假定为 5%。用期权的概念来定义 ,ＤＶＤ投资机会的价值等同于一个期限为 3年 ,约定价格为2 40 0万元 ,标的物当前价值为 1 36 1 0 8万元的买方期权的价值。
即 :σ =35%,Ｔ =3,Ｓ =1 36 1 0 8,Ｘ =240 0 ,ｒ =5%。
根据布莱克舒尔斯模型计算如下 :
ｄ1 =-0 3851 ;Ｎ (ｄ1 )=0 350 2
ｄ2 =-0 991 3;Ｎ (ｄ2 )=0 1 6 0 8
Ｃ =1 44 486 (万元 )
数字化电视投资机会的价值等同于一个期限为 4年 ,约定价格为 2 91 7 1 6万元 ,标的物当前价值为 1 0 0 3 0 4万元的买方期权的价值。
即 :σ =30 %;Ｔ =4,Ｓ =1 0 0 3 0 4,Ｘ =291 7 1 6 ,ｒ=5%。
根据布莱克舒尔斯模型计算如下 :
ｄ1 =-1 1 46 ;Ｎ (ｄ1 )=0 1 2 59
ｄ2 =-1 746 ;Ｎ (ｄ2 )=0 0 40 4
Ｃ =2 9 793(万元 )
ＤＶＤ和数字化电视的投资机会的价值分别为 1 44 486万元和 2 9 793万元。
四、期权方法的结论
  如果开始实施蛙跳战略 ,就要投资ＶＣＤ ,其投资支出为 1 0 0 0万元 ;所得有三项 :项目本身价值 984 1 5万元 ,ＤＶＤ投资机会的价值为 1 44 486万元和数字化电视投资机会的价值2 9 793万元。因而 ,蛙跳战略的总净现值为 :
-1 0 0 0 +984 1 5+1 44 486 +2 9 793=1 58 42 9(万元 )
总净现值大于 0 ,说明蛙跳战略可行。
五、总结
从上述实例分析中 ,我们至少可以直接得出以下两点结论 :
第一 ,传统财务评估存在局限性。这种局限性源于其忽略或否定了决策者对一个战略所涉及的后续投资的灵活处理 ,实际是忽略或否定了起码的企业家才能。在这样的前提下做出的分析当然会在大大降低一个战略的实际价值 ,从而错误地否定了本来是可行的战略 ,从而也就不可避免地使企业失去许多宝贵的战略机会。
第二 ,期权的方法完全可以突破传统财务评估这种源于假设前提的局限 ,是一种更为合理的战略财务评估的方法。具体而言 ,一个战略的实施意味着许多的后续投资机会 ,期权的方法是将这些投资机会真正当作“机会”来评估 ,而传统财务无法评估未来的机会。
六、期权方法的应用价值
  一提到期权 ,许多人都会说它是一种衍生金融工具。这样说并没有什么错。自从本世纪70年代标准期权合约问世以来 ,期权在国际金融市场上呼风唤雨 ,独领风骚 ,以致于作为衍生金融工具的期权成为人们心目中期权的全部。然而 ,期权并不仅仅是指一种衍生金融工具。
  期权的英文为ｏｐｔｉｏｎ ,ｏｐｔｉｏｎ可以翻译为期权 ,也可以翻译为选择权。在西方 ,ｏｐｔｉｏｎ就是有时候代表衍生金融工具 ,称为金融期权(ｆｉｎａｎｃｉａｌｏｐｔｉｏｎ),有时候代表现实的选择权 ,称为实物期权 (ｒｅａｌｏｐｔｉｏｎ)。
  近 20年来 ,西方期权理论的发展日新月异 ,期权应用研究也是紧随其后。由于期权理论的应用 ,传统财务的许多难题得以解决 ,许多局限得以突破 ,财务理论与方法 (包括投资、筹资分析 ,资产与公司价值评估 ,风险管理与控制 ,购并机会研究等等 )的面貌为之一新。 1 997年 ,有关期权定价的研究使两位美国经济学获得诺贝尔经济学奖 ,也使得西方“热了” 2 0多年的期权及其应用研究进一步升温。
  期权理论产生于本世纪 70年代 ,在此之前 ,人们无法准确估算面临的大大小小的期权(机会、灵活性等 )的价值。比如 ,在净现值相同的情况下 ,人们会正确地判断出有灵活性的方案更好。但是 ,如果有灵活性方案的净现值略小于另外的方案 ,又如何判断方案的优劣呢 ?在这种情况下 ,个人的经验判断无异于碰运气 ,决策失误也就在所难免。只有在期权理论产生之后 ,对这些实物期权的价值才能做数量的估算。而只有能从数量上把握这些无形的机会和权利 ,我们才能更好地利用它们。作为一种现实的选择权 ,从古至今 ,期权是无处不在的。特别是在涉及战略和投资的问题上 ,人们目前的决策总是会影响未来一定时间选择权及其价值的增减。在投资和回报都相同的情况下 ,人们更愿意选择那些有某种灵活性的项目 ,这实际上是因为这种灵活性本身即是一种期权 ,而这种期权当然是有价值的。有些人舍弃眼下的利益 ,而宁可先赔后赚 ,这实际上是在争取未来更有利的期权。其实 ,不仅仅微观单位的战略会涉及未来种种的期权变化 ,中观的行业和地区 (城市 )以至宏观的整个国民经? 梅⒄拐铰砸采婕爸诙嗟钠谌ㄎ侍?nbsp;,如开发区的前期投资与随后的发展机会之间的比较 ,城市、行业基础设施建设与随后的经济发展空间扩展之间的比较 ,基础或瓶颈产业的投资的评估 ,环境保护投资的评估等等。实物期权存在的普遍性说明了期权原理的广泛应用价值。
  从微观经营角度看 ,我们已经进入世界性的微利时代。在这样的时代 ,公司需要在微薄的利润空间做精确的战略选择 ,一次战略机会的损失就可能导致公司一蹶不振 ,一次战略决策的失误就可能导致公司一败涂地。无疑 ,中观和宏观战略决策的失误造成的损失会更为惨重 ,影响也更为深远。战略决策正确性的保证 ,不是权威的说教 ,不是过时的经验 ,也不是冗长的文字说明 ,更不是胆大妄为的下赌 ,而是依据客观可靠的数据 ,利用合理科学的方法做出的定量分析与结论。从这层意义上讲 ,期权的方法为我们提供了一种不可多得的战略分析与决策的定量工具。

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